恒大地产内部重组(恒大内部重组完成，回A路在何方？)

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3月21日，深圳经济特区房地产(集团)股份有限公司（深深房A，000029）发布公告称，公司与中国恒大（HK3333）正在筹划的重大资产重组事项仍未签署最终协议，公司股票继续停牌。公告中首次出现“恒大地产已完成房地产业务的内部重组”的表述，被认为标志着恒大地产回归A股，引发市场关注。

2020年9月14日，深深房筹划与恒大地产及其控股股东凯隆置业（许老板用来持股的控股公司）签署《关于重组上市的合作协议》并随即停牌，双方后于当年10月份签署了合作协议。协议约定，深深房将以发行A股股份与支付现金结合的方式自凯隆置业取得恒大地产100%股权。交易完成后凯隆置业将控股深深房，恒大地产则实现回归A股恒大地产内部重组，这实际上就是恒大借壳深深房实现回A。为此，凯隆置业承诺2020-2019年度实现累计扣非归母净利润888亿元。

为了推动与深深房的重组，恒大连续引入三轮战略投资。总共25名战略投资者向恒大增资1300亿元，获得扩股后36.54%股权。增资后恒大地产的估值达到4252亿元，为未来增加普通股流通盘留下了充分余地。

根据三轮风投协议，恒大与深深房的重组期限为2021年1月31日，如果届时凯隆置业不能成功重组深深房，就要以原价回购战略投资者手中股份，或者无偿向战略投资者转让部分恒大地产的股份。另外，恒大地产的业绩承诺也大幅提升至2018、2019、2020年的扣非净利润分别不低于500亿、550亿和600亿元。

那恒大为什么一定要回A呢？这就要说一下债务融资和股权融资的区别了。

一般来说，债务融资都是有利息的，这个利息需要企业定期拿现金来还，到期之后还要归还本金，如果正赶上公司现金流不好就比较尴尬了。

而股权融资不一样，股东获取收益的主要方式是分红，而分红的主动权在上市公司手里。就算有一天股东想从公司撤资，也要自己去找人接盘，公司不出一分钱。

所以，上市公司都倾向于把债务筹资转变成股权筹资。这也是上市公司三天两头搞增发的最重要原因。

由于国内高层严厉的调控态度，恒大国内融资越来越难，不得已只好去发美元债，2018年10月以来，恒大分三次发行了58亿美元债，其中利率最高的是2022年到期6.45亿美元的13.0%票据和2023年到期5.9亿美元的13.75%票据，共计12.35亿美元，是当时美国债券市场垃圾债当中利率最高的，换言之，老美觉得恒大这个债啊，是垃圾中的垃圾……无奈之下，许老板及其本人全资拥有的XinXin (BVI) Limited认购了其中的10个亿。剩余48亿美元债的加权资本成本9个点左右。

作为对比，前两轮战投获得700亿注资之后，中国恒大于2020年上半年花费1129.4亿赎回了全部永续债。这批永续债的利率大概是10%左右，跟恒大目前的债券成本差不多。所以，赶紧在A股圈一波钱对于恒大的重要性是明摆着的。

为什么圈钱非要回A呢？因为大A的估值高啊！截止上周五收盘，万科A的估值是11倍多恒大地产内部重组，而恒大在港股的估值只有八倍多。先通过引入战投做大盘子，再回到一贯高估值的A股市场搞一波增发。许老板的算盘不可谓不精。

但是，要最终完成此次重组，恒大还有两道关要过：

首先是完成业绩承诺，保证以强者的姿态回归A股。根据恒大业绩预告，2018年扣非净利润同比大增90%。按照2020年扣非净利润405亿计算，2018年扣非净利润将达到770亿元。接下来恒大只要在2019年和2020年再完成880亿就可以达成业绩承诺。按照恒大2019年的销售目标，地产销售收入目标6000亿，按照2018年中报18.3%的利润率，届时将有1000多个亿的扣非净利润。三年的业绩承诺两年就超额完成。

然后是审批问题，目前双方董事会、深圳市政府、深圳市国资委和香港联交所等机构均已批准此次重组，恒大还需要拿到商务部和证监会的批准。山哥觉得这里面其实有一个深圳市政府、国资委，与证监会的一个博弈。

首先是深圳市政府和深圳市国资委，山哥觉得，既然深深房作为深圳国资委控股企业已经公告并停牌，那深圳市政府和国资委肯定是点了头的。毕竟深深房做了快40年，这几年是王小二过年一年不如一年，18年预计利润仅为5个亿。同样是国资地产公司，你看看人家保利集团、华侨城集团，好意思吗？所以，恒大想借壳深深房，深圳国资委未必不想恒大国有化（参考万科）。许老板惦记着国家的政策，国家可能也惦记着许老板的本金。

那证监会为什么不批呢？说到底，监管层必须考虑公司上市的目的和估值合理性。恒大是出了名的现金王，2020年底账上现金是3000多个亿，拿到700亿风投资金之后做的第一件事却是去还永续债。恒大年报显示，2020年核心业务的利润率在14.5%左右，一个最简单的道理，如果你有15%左右回报率的项目，你会急着去还资金成本十个点的债务吗？按照4个点的利差，1000亿资金一年的收益就是40多个亿，而恒大偿还永续债释放的利润，也不过100个亿。这公司到底缺不缺钱，缺不缺项目？2018年房地产行业的情况摆在那，恒大业绩暴增九成是怎么做到的？按照恒大的销售目标，2019年扣非净利润还要增长接近30%，监管层心里不可能不打鼓。

所以，恒大已经走了两年半的回A之路，至少还要再多走一年，2019年能否继续验证业绩，将是许老板回A的关键之战。

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